Hindistan’da Son Tartışma; Arbitraj Manipülasyon Aracı Olabilir mi?

Arbitraj ile piyasa manipülasyonu arasındaki çizgi, uzun zamandır finans piyasalarındaki en gri alanlardan biri olmuştur ve Hindistan’ın yüksek frekanslı işlem devinin son dönem işlemleri, bu belirsiz sınırı net bir şekilde ortaya çıkarmaya başladı ve tartışmalara yol açtı.

İşlemci kurum Jane Street, işlemlerine ilişkin olarak Hindistan borsası düzenleyicisi kurumlarının bulgularına itiraz ederek, kurumun eylemlerinin “arbitraj trade” olduğunu iddia etti. 

Arbitraj, özünde, bir uyumsuzluğu tespit edip bundan kâr elde etmeye çalışmak gibidir ve tamamen yasaldır. Fiyat farklılıklarından yararlanmak için bir varlığın farklı piyasalarda aynı anda alım satımını ifade eder. 

Piyasa manipülasyonu ise, piyasaların serbest ve adil işleyişini aldatmak veya çarpıtmak için tasarlanmış yasa dışı bir eylemdir; genellikle fiyatları etkileyerek veya arz ve talep konusunda yanıltıcı görüntüler yaratarak haksız avantaj elde etmek için yapılır.

Peki, arbitraj ne zaman yasadışılığa doğru gidiyor?

Uzmanlara göre, bu ayrım niyete ve piyasa etkisine dayanıyor.

Hindistan Menkul Kıymetler ve Borsa Kurulu (SEBI), 3 Temmuz’da Jane Street Group’un ülkenin menkul kıymet piyasalarına katılımını geçici olarak yasaklayarak, ABD’li yüksek frekanslı işlem şirketini büyük ölçekli piyasa manipülasyonuyla suçladı. Bu manipülasyon, endeks opsiyonlarındaki önemli pozisyonlardan kâr elde etmek için Hindistan’ın Nifty 50 endeksini manipüle etmeya yönelik işlemleri de içeriyor.

SEBI’nin 105 sayfalık ara emrine göre, şirket, Hindistan bankacılık sektörünün performansını izleyen Nifty Bank Endeksi’ne bağlı büyük miktarda hisse senedi ve vadeli işlem satın aldı. Ardından, seansın ilerleyen saatlerinde endekste düşüş beklentisiyle önemli miktarda pozisyon açtı.

SEBI, Jane Street’in daha sonra bu önceki alımlarını satarak endeksi düşürdüğünü ve opsiyon pozisyonlarının kârlılığını artırdığını da sözlerine ekledi. Düzenleyici kurum, bunun daha büyük ve daha kazançlı opsiyon yatırımları lehine “endeksleri manipüle etme amaçlı kasıtlı bir stratejinin” parçası olduğunu savundu.

SEBI, müdahalenin yoğunluğu ve ölçeğinin yanı sıra “makul bir ekonomik gerekçe olmaksızın” pozisyonların hızla geri çekilmesinin manipülatif olarak değerlendirildiğini söyledi.

Hukuki tartışmalar başlarken, sektörün deneyimli isimleri, yasal tahkim ile yasadışı manipülasyon arasındaki farkın her zaman net olmadığını söyledi.

Oklahoma Üniversitesi finans profesörü Pradeep Yadav, Latince’de “suçlu zihin” anlamına gelen mens rea olarak bilinen, işlemlerdeki usulsüzlüklerin ardındaki niyetin, manipülasyonu belirlemede kilit rol oynadığını söyledi. Ayrıca, daha az likit bir piyasada fiyatları etkileyerek bir arbitraj fırsatı yaratmanın, yasadışılığa giden sınırı aşmak anlamına geldiğini de belirtti.

“Piyasanın daha az likit tarafını manipüle ederek arbitraj yarattığınızda, arbitraj piyasa manipülasyonuna dönüşür,” diyen uzman, Hindistan’daki opsiyon piyasasının yüksek alıcı ve satıcı hacmi sayesinde oldukça likit olduğunu açıkladı. Ancak, ülkenin spot ve vadeli işlem piyasaları daha az likit olduğundan, yeterince büyük işlemler yaparak fiyatları artırmayı kolaylaştırıyor.

SEBI’nin davası iki iddiaya dayanıyor. Birincisi, Jane Street’in daha likit olan opsiyon piyasasından kâr elde etmek için daha az likit olan nakit piyasasını kasıtlı olarak çarpıtması. Nitekim SEBI, Jane Street aleyhine verdiği ara kararda, daha önceki bir davadan alınmış bir karara atıfta bulunarak, “Kimse bilerek zararına işlem yapmaz. Bilinçli olarak zararına işlem yapmak, gerçek bir menkul kıymet ticareti değildir.” demiştir.

İkincisi, kârlarının tamamen opsiyonlardan gelmesi, hisse senetleri ve vadeli işlemlerde sürekli kayıplar yaşanması, bu işlemlerin gerçek piyasa görüşlerini yansıtmaktan ziyade fiyatları hareket ettirmek için tasarlandığını gösteriyor.

“Mens rea, piyasayı manipüle etme niyetinin göstergesidir. Fiyatlar zaten uyumsuzsa, bunları arbitraj etmek sorun değil. Ancak, özellikle daha az likit piyasalarda, diğer taraftan kâr elde etmek için fiyatları uyumsuzluğa iten sizseniz, bu manipülasyondur,” diyen profesör, normal bir arbitraj durumunda, kişinin hisse senedi ve opsiyon işlemlerinin büyüklüğünün orantılı olacağını da ekledi. Profesöre göre, bu dengesizlik, bunun klasik bir arbitraj vakası olmadığını gösteriyordu.

Diğer uzmanlar da piyasa manipülasyonu ile arbitraj arasındaki ince çizginin niyette yattığını vurguladı.

Ancak eski SEBI birincil piyasa yönetim kurulu üyesi V Raghunathan, Jane Street’in eylemlerinin yasal çerçevede olduğuna inanıyor. Jane Street, ETF fiyatlandırmasında, temel menkul kıymetlerde veya borsalar arasında yaşanan küçük verimsizliklerden faydalanarak kazanç sağlıyor.

Alan uzmanları konuya ilişkin olarak, “Bu tür bir arbitraj agresif olmakla birlikte yasal ve çoğu zaman piyasa verimliliği açısından faydalıdır” dedi. 

Şirketlerin farklı platformlardaki piyasa verilerindeki küçük zaman gecikmelerinden kar elde ettiği gecikme arbitrajının parazitik veya yırtıcı olarak eleştirildiğini ancak kesinlikle yasa dışı olmadığını söyledi.